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  1、价升取代量增成为行业增长逻辑;受益社区团购;避险属性,看好啤酒行业;

  2、这家市值仅30亿的“冷门”高成长公司,2年看高200%上涨空间,大消费业务2022年将贡献1.3亿利润,公司总利润将达到2.5亿;

  3、该公司降成本超预期,叠加C端业务快速发展,分析师看6-12个月还有35%上涨空间,两年内看涨至100元。

  啤酒酿造设备龙头,“设备+精酿啤酒”双轮驱动。装备业务目前主要包括啤酒酿造设备和啤酒、饮料和乳品包装装备两大块,前者由母公司乐惠国际负责;后者主要由南京保立隆和南京芬纳赫两家子公司负责;精酿啤酒业务目前由子公司宁波精酿谷科技公司负责,目前上海工厂已经投产,宁波工厂正在建设中,未来计划在长三角主要城市均建设精酿啤酒的体验工厂。

  啤酒酿造设备收入占比最大,海外收入占比逐年提高。产品结构:啤酒酿造设备收入占比最大。2018年收入占比79%。区域结构:海外收入占比逐年提高,2019年达到58%。

  在手订单保障成长,Finnah减值计提完毕业绩迎来拐点。收入呈现台阶式增长,2020年前三季度同比增长4%。收入增速滞后订单增速约一年,目前在手订单充足,业绩有保障。公司2019年年末在手订单同比增长22%,2020年上半年在手订单增速17%,2020~2021年业绩增长有保障。

  2019年Finnah减值计提充分,2020年迎来业绩拐点。毛利率波动上升,净利率摆脱Finnah不利影响触底回升。2020年ROE止跌回升,经营活动净现金流大多时间好于当期净利润。

  “国际化+品类扩张”,设备业务外延边界不断拓宽。啤酒酿造设备行业领先,多个产品填补国内空白。可提供三个环节所需的原料处理系统、糖化系统、发酵系统从工艺设计、设备制造到安装调试的交钥匙服务。

  全球少数能够提供整厂交钥匙服务的公司之一。整厂交钥匙服务是对设备企业综合能力的考验。公司在啤酒酿造设备方面,产品涵盖原料处理系统、糖化系统、发酵系统。客户优质、大型项目经验丰富。公司在啤酒、饮料、食品、生物、化工、医药等众多行业领域中积累了大量优质客户资源,在行业内具有较高的知名度和良好的声誉。亚非拉地区是过去10年全球啤酒产量主要增量市场,也是啤酒装备的主要增量市场。

  全球龙头Krones业务结构也呈现国际化分布,2019年来自德国以外收入占比达到88%。2019年全球主要啤酒酿造设备公司(Krones+中集安瑞科+乐惠国际)收入规模达到90亿。海外主要目标市场已经布局完成,进入订单收获期。2020年上半年在疫情肆虐的情况下,公司仍取得巴西喜力等大订单,为公司未来1-2年的业绩夯实了基础。

  无菌灌装设备由啤酒向饮料、乳品和白酒扩展,品类更加多样。全球饮料加工市场未来5年保持5%增速,到2025年市场规模可达243亿美元。根据Freedonia的报告《中国包装机械行业》的数据,中国液态包装设备市场规模2001年~2021年年均复合增长11.7%,到2021年液态包装设备市场规模达到115亿元。

  啤酒灌装设备技术领先,易拉罐灌装优势明显。洗瓶机、灌装机、杀菌机,是啤酒灌装线的三大核心设备,公司产品可应用于玻璃瓶、易拉罐、不锈钢桶等多种包装材料。公司在无菌罐装设备领域起步较晚,具备后发优势。

  联手东洋制罐,打造国内最强PET无菌包装产线。全资子公司保立隆与日本东洋制罐合作的PET无菌包装设备技术在国内遥遥领先。目前保立隆已经和东洋制罐签署了合作协议,不仅为客户提供整套设备的交钥匙,同时还可以为客户提供无菌验证、无菌管理和技术培训等服务。

  收购德国Finnah,切入乳品无菌包装高端领域。公司已将Finnah乳品无菌灌装装备技术消化吸收,处于测试预售阶段。

  白酒自动化浪潮来袭,公司在白酒领域已有订单斩获。。根据2020年半年报公司披露,公司进入白酒装备领域,不仅取得了一些知名白酒企业的装备设备订单。

  向下游延伸切入精酿啤酒,打开公司长期成长天花板。国内精酿啤酒渗透率2.4%,对比美国13.6%提升空间很大。精酿啤酒代表消费升级的方向,高品质、多品种和个性化是其主要特征。

  2018年全球精酿啤酒市场规模1089亿美元,预计到2025年CAGR为8%,市场规模可达1866亿美元。美国精酿啤酒消费量占比13.6%,销售额占比达到25%,消费量和销售额增速均高于传统工业啤酒。

  国内精酿啤酒消费量占比2.4%,市场规模占比5%,预计2025年国内精酿啤酒消费量占比5.6%,市场规模占比11%。2019年中国精酿啤酒消费量为87.3万千升,在国内整体啤酒市场中的渗透率达到为2.4%,市场规模占比5%,相较美国目前13.6%的渗透率,25%的啤酒市场份额占比,有着很大的提升空间。

  预计2020年国内精酿啤酒市场规模约为322亿元,同比增长11%左右;到2025年国内精酿啤酒市场规模约为875亿(125亿美金),占整体啤酒市场规模的11%,未来5年CAGR约为22%,达到一个近千亿人民币的市场。

  “天时+地利”,公司切入精酿啤酒赛道恰逢其时。天时:行业标准出台+产能限制政策取消提供了有利的外部环境。“鲜酒售卖机+Cutebrew+一次性啤酒桶”等独家技术和设备量产为公司切入精酿啤酒赛道筑造护城河。精准抓住行业渠道痛点,创新性的推出智能售酒机,布局中餐精酿/鲜啤市场。创新性的推出精酿鲜啤Cutebrew设备,去掉灌装环节,提供现场发酵立即出酒的(当日鲜)啤酒消费模式。一次性啤酒桶,解决冷链运输和空桶回收痛点,每桶(20升)啤酒包装成本控制在20元左右。

  地利:聚焦长三角,贴近消费地又能发挥公司有效资源和地缘优势。公司精酿啤酒的总体规划是:以宁波精酿谷为主体的精酿产业平台。立足长三角,规划十年百城,建设城市体验工厂。当日鲜精酿(啤酒工坊)项目拟分两年时间建设300家。鲜酒售卖机拟分三年共投放9,000台至目标市场的合作方营业场所及自营场地。

  2021年虽然精酿啤酒收入占比已经达到44%,但是由于前期推广费用主要集中在当年,我们预计2021年精酿啤酒处于盈亏平衡状态,2021年净利润主要来自设备业务。我们给予公司2021年30倍PE,6-12月目标市值为42亿元。

  2022年设备业务1.2亿净利润,精酿啤酒业务1.3亿净利润,给予设备业务15倍PE,精酿啤酒40倍PE,分部估值,公司2022年目标市值为77亿元。对应12月4日44.02的现价,股价还有134%的上升空间。

  新冠疫情在全球范围内不能得到有效控制,导致新增设备订单不及预期;设备业务海外收入占比较高,人民币兑美元汇率波动风险;当日鲜或鲜酒售卖机投放进度不及预期,导致精酿啤酒收入低于预期。

  《浙商证券-乐惠国际(603076.SH)-《啤酒酿造设备龙头,转型精酿啤酒打开成长空间》。2020-12-2;

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